Camille Trémeau, responsable Corporate services chez Traditions Securities and Futures, membre de la SFAF et co-responsable de la commission Valeurs moyennes de l'association, aborde ici le sujet des contrats de liquidités sur titres de capital qui a donné lieu à de nombreux échanges entre acteurs financiers courant 2018, puis à une décision de l'Autorité des marchés financiers (AMF) le 2 juillet 2018.
La mobilisation des instances de Place autour de l'Amafi, à laquelle la Société française des analystes financiers SFAF a participé en 2018 au nom du financement des valeurs moyennes, a conduit à la décision de l'AMF de maintenir la pratique de marché sur les contrats de liquidité.
La pratique européenne ne s'appliquant qu'en l'absence de modèle national, l'AMAFI a rendu public fin novembre son nouveau contrat-type de liquidité. Celui-ci intègre les modifications apportées par la Décision AMF 2018-01 du 2 juillet 2018, qui confirme que les contrats de liquidité "à la française" demeurent une pratique de marché admise.
En France, les contrats de liquidité sont donc désormais régis par :
- Le Règlement (UE) n°596/2014 du Parlement européen et du Conseil du 16 avril 2014 sur les abus de marché (Règlement MAR) ;
- Le Règlement délégué (UE) 2016/908 de la Commission du 26 février 2016 complétant le Règlement (UE) n°596/2014 par les normes techniques de réglementation sur les critères, la procédure et les exigences concernant l'instauration d'une pratique de marché admise et les exigences liées à son maintien, à sa suppression ou à la modification de ses conditions d'admission ;
- Le Règlement délégué (UE) 2017/567 de la Commission du 18 mai 2016 complétant le règlement (UE) n°600/2014 du Parlement et du Conseil en ce qui concerne les définitions, la transparence, la compression de portefeuille et les mesures de surveillance relatives à l'intervention sur les produits et aux positions ;
- L'instruction AMF n°2016-15 portant sur les modalités de déclaration des opérations des émetteurs sur leurs propres actions et des opérations de stabilisation ;
- Les articles L.225-209 et suivants du Code de commerce ;
- Et surtout la décision AMF n°2018-01 du 2 juillet 2018, portant instauration des contrats de liquidité sur titres de capital au titre de pratique de marché admise et dont l'entrée en application est effective depuis le 1erjanvier 2019.
Cette décision de l'AMF reprend les critères de liquidité naturelle tels que définis par le Règlement (UE) 2017/567, faisant la distinction entre titres de capital non liquides, liquides ou très liquides. Elle y introduit des restrictions en termes de volume ou de prix, faute de quoi les opérations réalisées par le contrat de liquidité ne bénéficieront pas de la dérogation prévue à l'article 13 du Règlement MAR et l'animateur devra justifier ses interventions.
L'article 1 de ce règlement considère ainsi comme non liquides les titres dont le flottant est de moins de 100 M€ pour les actions admises sur un marché réglementé (200 M€ sur un SMN), pour lesquels le nombre moyen quotidien de transactions est inférieur à 250 et le volume moyen quotidien porte sur moins de 1 M€. Ce qui est le cas de la plus grande partie, voire de la quasi-totalité des mid & small caps.
Pour les titres non liquides, le contrat de liquidité ne pourra pas représenter plus de 50 % du volume quotidien moyen des 30 dernières séances de bourse. Pour les titres liquides, cette part est abaissée à 25 % et à 5 % pour les titres très liquides. Ces restrictions de volume s'appliquent seulement si l'animateur cumule plus de 20 000 € d'achats et de ventes dans la journée.
Les restrictions de prix sont, quant à elles, désormais calquées sur les programmes de rachat purs, c'est-à-dire que le prix maximal est limité à la plus élevée des valeurs suivantes : prix de la dernière opération indépendante ou offre d'achat indépendante actuelle la plus élevée. L'article 4 du nouveau contrat-type Amafi ("caractéristiques des interventions de l'animateur") a, en conséquence, été profondément remanié.
Une autre distinction concerne les moyens (titres et espèces) mis à la disposition du contrat de liquidité lors de sa mise en œuvre et qui devront être réexaminés au minimum lors de chaque reconduction du contrat.
La nouvelle mouture du contrat-type Amafi insiste dans son article 2 ("ouverture du compte de liquidité") et dans l'article 10 ("équilibre du compte de liquidité") sur ces moyens mis à la disposition du contrat qui, pour les titres non liquides, ne pourront pas représenter plus de 750 % du volume moyen quotidien des 30 dernières séances de bourse ou 1,5 % de la capitalisation boursière de l'émetteur. L'article 12 ("reprises sur le compte de liquidité") précise quant à lui, suite aux réajustements périodiques des ressources, les restitutions titres et/ou espèces qui devront éventuellement être faites à l'émetteur.
En conclusion, les modifications apportées aux contrats de liquidité pour une période transitoire de 2 ans (années 2019 et 2020) ont fait l'objet de nombreux échanges entre l'AMF, l'Amafi et la SFAF.
Elles ne sont pas si nombreuses mais nécessiteront une vigilance particulière et permanente des animateurs pour rester dans le cadre des dérogations accordées, ceux-ci devant justifier le non-respect des nouvelles restrictions.
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